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长城汽车(601633)

投资要点

2023新能源行业增量可期，混动爆发为主线。1）规模维度：基于国内经济稳增长+汽车相关政策友好假设前提下，我们预测国内新能源乘用车批发销量/交强险零售分别为：968万（同比+51%）/804万（同比+54%），对应渗透率约40%。新能源分技术路线看（交强险口径，下同）：EV车型销量预计为470万（同比+19.9%），PHEV车型为267万（同比+159.2%），增程式车型销量为67万（同比+139.3%）。2）格局维度：国内新能源车企格局趋势研判：两超多弱走向两超多强。2023年国内前9家新能源品牌市占率预计达到77%（2022年预计62%），且CR2（特斯拉+比亚迪）份额稳中微降（38%-39%），理想+长城/吉利/长安等车企份额持续提升。

长城汽车：产品频出&渠道变革，边际催化向上。1）复盘历史：公司上一轮股价上行周期核心系SUV行业红利下，哈弗H6上市热销，带动哈弗全系车型市场份额提升，依然围绕【爆款新车】为核心。2）优势总结：坚定长期正确的事，即更强技术力与产品力的整合。上一轮长城大周期主要体现发动机技术逆向开发全栈自研+SUV产品精准定位用户需求两大维度结合，本轮期待长城汽车三电/混动技术自主可控+哈弗新能源批量新车/独立渠道催化下开启又一轮周期。3）核心催化：技术成熟，渠道变革，新车催化有望带来强势周期。技术维度：长城柠檬DHT混动技术开发较早，技术成熟度以及产品油耗参数性能处于行业领先。产品维度：长城六大品牌一转两稳三突破，哈弗定位走量市场，加速转型新能源，Q2预计推出多款PHEV/EV新车，提升10~20万元价格带市场份额；坦克/皮卡细分市场龙头地位稳定；魏牌/欧拉/沙龙三大品牌Q2起陆续推出全新产品，覆盖轿车/MPV等差异化类型，助力公司新能源转型。渠道维度：长城在欧拉/沙龙以及魏牌门店基础上，哈弗品牌设立全新新能源汽车销售渠道体系，Q2开始门店陆续落地，配合新品上市助力公司快速过渡，实现新能源转型。

盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年营业总收入1374/2026/2742亿元，归属母公司净利润83/59/100亿元，同比+23.1%/-28.6%/+69.3%，对应EPS为0.95/0.68/1.15元，对应PE为34/48/28倍，长城汽车A股四家可比公司估值均值为21/16/14倍。鉴于公司持续技术积淀以及强势产品周期持续放量，我们认为长城汽车应该享受更高估值，维持“买入”评级。

风险提示：乘用车终端需求复苏低于预期；乘用车下游价格战超预期。